家用医疗器械龙头鱼跃医疗

今天我们一起梳理一下鱼跃医疗，公司是一家以提供家用医疗器械、医用临床产品以及与之相关的医疗服务为主要业务的公司，研发、制造和销售医疗器械产品及提供相关解决方案是公司核心业务，也是公司主要业绩来源。公司产品主要集中在医用呼吸与供氧、家用医疗及慢病管理、院内外消毒感控、手术与眼科器械及中医器械等领域。

目前公司已经形成了院内与家用两大市场的产品线组合，其中既有内生研发的雾化器、呼吸机、电子轮椅、电子体温计、血糖仪等核心家用设备，也有通过外延获得手术器械、除颤仪、针灸针、消毒产品等医院用器械和耗材。

公司目前拥有“鱼跃yuwell”、“洁芙柔”、“华佗Hwato”、“金钟JZ”、 “安尔碘”、“普美康PRIMEDIC”、“六六视觉”等几大主要品牌。

鱼跃品牌主要用于制氧机、电子血压计、呼吸机、血糖仪及试纸、红外体温计等医疗器械产品，经过多年的努力，“鱼跃”品牌深入人心，依托鱼跃产品力的不断提升及有效的品牌传播，以及旗下产品在海内外医疗一线的卓越表现，公司品牌价值和品牌优势显著提升。

“洁芙柔”、“安尔碘”系全资子公司上海中优品牌，是国内医院感染和控制领域的第一品牌，“洁芙柔”已是手消感控的代名词，院内外品牌知名度拔群，“安尔碘”更是成为国内医疗行业皮肤消毒剂的标注术语之一。

“华佗”品牌主要用于针灸针等中医器械，华佗品牌历史悠久，2011年被商务部认定为“中华老字号”，同时公司是针灸针ISO/TC249国际标准的起草者，这是中医药领域的首个ISO标准，也系我国起草的唯一医疗器械产品ISO国际标准。

“金钟”品牌，主要用于医用手术器械产品，“金钟”品牌具有80多年的悠久历史，是“上海市著名商标”，在国内手术器械领域具有较高的知名度和影响力。

“Primedic普美康”所属德国子公司Metrax GmbH，Primedic在医疗急救领域拥有40余年的经验，旗下AED（自动体外除颤器）与心脏除颤监护产品在全球医疗急救行业具备较高的知名度。

六六牌眼科器械、六六牌眼科显微镜连续多年被认定为江苏名牌产品，六六牌眼科显微镜曾获中国名牌称号。

“六六”商标连续多年被认定江苏省著名商标与苏州市知名商标，具有较高的知名度。

医疗器械由其操作性和携带性又可分为家用医疗器械和医用医疗器械。近年来，随着经济快速发展，国人的消费能力和观念都发生了翻天覆地的变化，人们的健康意识逐渐提高，亚健康状态的人群不断增加使得“花钱买健康”成为一种消费趋势。与此同时，人口老龄化进程加快，老年人常见病、慢性病的日常护理和治疗基本以社区和家庭为主。种种因素使得家用医疗器械的关注度持续上涨。进入壁垒低，投资回报高以及风险相较医院器械较小的特点不断的吸引各类资本进入。根据相关数据，在发达国家，家用医疗器械已经占到整个医疗器械产业的 40%，而我国目前只占到 13.8%，还远远低于这一比例，由此来看，我国家用医疗器械仍存在广阔发展空间。

一、家用医疗器械龙头

鱼跃医疗前身成立1998 年；2008年深交所上市；2009年收购苏州华佗，引入针灸针、可吸收缝线等；2011年收购镇江康利20%的股权；2012年推出鱼跃血糖仪和试纸；2013年并购优阅光学，进行光学眼镜研发销售；2015年收购上械集团，主营各临床科室手术器械和卫生材料，收购华润万东，推出鱼跃影像业务，同年推出睡眠呼吸机、商用弥散式制氧机、医用雾化器等；2016年收购中优医药61.62%的股权，涉足医院消毒感染控制领域；2017年收购德国曼吉世100%，获得自动体外除颤仪品牌，同年参股Amsino Medical 38.66%的股权，主营一次性医疗器械系列产品；2018年收购全球顶尖医疗诊断设备制造商——意大利百胜医疗与收购中优剩余38.38%的股权，实现完全控股；2021年拟收购凯立特医疗51%股权，强势进入动态血糖监测（CGM）领域。

二、业务分析

2015-2020年，营业收入由21.04亿元增长至67.26亿元，复合增长率26.17%，20年同比增长45.08%，2021Q1实现营收同比增长19.45%至16.62亿元；归母净利润由3.64亿元增长至17.59亿元，复合增长率37.04%，20年同比增长133.74%，2021Q1实现归母净利润同比增长20.04%至4.59亿元；扣非归母净利润由3.51亿元增长至16.26亿元，复合增长率35.88%，20年同比增长129.82%，2021Q1实现扣非归母净利润同比增长20.09%至4.39亿元；经营活动现金流由5.43亿元增长至28.31亿元，复合增长率%39.13，20年同比增长360.90%，2021Q1实现经营活动现金流同比下降%至81.85亿元。

分产品来看，2020年家用医疗实现营收同比增长49.00%至26.54亿元，占比39.46%，毛利率增加10.44pp至50.27%；医用呼吸与供氧实现营收同比增长85.51%至22.60亿元，占比33.61%，毛利率增加13.92pp至61.82%；医用临床实现营收同比增长29.68%至15.94亿元，占比23.71%，毛利率减少0.77pp至50.21%；外贸产品实现营收同比下降55.42%至1.57亿元，占比2.34%，毛利率减少1.09pp至3.30%；其他业务收入同比增长10.46%至5994.30万元，占比0.89%。

2020年公司前五大客户实现营收13.91亿元，占比20.68%，其中第一大客户实现营收6.01亿元，占比8.94%。

三、核心指标

2015-2020年，毛利率16年下降至低点38.69%，随后逐年提高至52.68%；期间费用率16年下降至17.46%，17年上涨至高点21.39%，而后下降至18.46%，其中销售费用率16年下降至低点7.70%，随后逐年上涨至19年高点13.59%，20年下降至11.21%，管理费用率由12.78%下降至5.35%，财务费用率率18年下降至低点-0.73%，随后逐年上涨至1.90%，利润率率16年提高至19.05%，而后下降至19年低点16.43%，20年提高至26.12%，加权ROE由18.85%下降至17年低点11.37%，而后提高至26.19%。

四、杜邦分析

净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

由图和数据可知，16年净资产收益率的下降是由于资产周转率和权益乘数的下降，17年净资产收益率率的下降是由于利润率和资产周转率的下降，18年净资产收益率的提高是由于利润率、资产周转率和权益乘数共振提高所致，19年净资产收益率的下降是由于利润率的下降，20年净资产收益率的提高是由于利润率资产周转率和权益乘数共振提高所致。

五、研发支出

2020年公司研发投入同比增长70.81%至4.02亿元，占比5.97%；截止2020年公司研发人员9856人，占比17.30%。

六、估值指标

PB 4.00，位于近3年50分位值上方。

根据机构一致性预测，2023年鱼跃医疗业绩增速在23.10%左右，EPS为1.83元，18-23年5年复合增长率20.29%。目前股价30.13元，对应2023年估值是PE 16.49倍，PEG 0.71。

看点：

公司作为以家庭医疗器械和医用高值耗材为主导业务的医疗器械企业，在家用医疗器械方面渠道优势明显，品种布局齐全，而经过过去几年的研发并购其临床产品线也已渐成规模。未来随着新产品的逐步放量，临床销售渠道的日益完善以及外延整合的逐步推进，公司业绩将持续稳健增长。